Taiki Murai e Gunther Schnabl
Recentemente, muitos países industrializados, como os Estados Unidos e a zona do Euro, experimentaram uma inflação alta e crescente, enquanto no Japão e na Suíça a inflação permaneceu baixa. Enquanto a inflação atingiu 5,9 % na zona do euro e 7,9 % nos EUA em fevereiro de 2022, Japão e Suíça registraram 1,0 % e 2,2 %, respectivamente. Desde a virada do milênio, a inflação média anual foi de 0,1% no Japão e 0,4 % na Suíça, em comparação com 1,7 % na zona do Euro e 2,2 % nos EUA. O que causa as taxas de inflação excepcionalmente baixas nessas duas ilhas de baixa inflação? Existem três razões.
Em primeiro lugar, como as taxas de juros dos EUA caíram gradualmente desde o início da década de 1980, o Japão e a Suíça mantiveram suas taxas de juros abaixo das taxas de juros dos EUA. Desde 1980, o rendimento médio dos títulos do governo japonês de dez anos tem sido cerca de 2,8 pontos percentuais menor do que o rendimento dos títulos do governo dos EUA de dez anos (veja a figura 1, painel esquerdo). A situação é semelhante na Suíça (veja a figura 1, painel direito), que é amplamente considerada como um porto seguro para o capital internacional. As políticas monetárias cada vez mais expansionistas em ambos os países anteciparam inflação elevada; no entanto, isso não aconteceu, pois a expansão drástica da oferta monetária doméstica foi apenas parcialmente absorvida pela economia doméstica.
Figura 1: Rendimento dos títulos governamentais de dez anos: EUA x Japão (primeiro quadro) e EUA x Suíça (segundo quadro). Fonte: Refinitv.
O baixo nível das taxas de juros no Japão e na Suíça freou a entrada de capital estrangeiro e favoreceu a saída de capitais. As saídas líquidas de capital do Japão totalizaram, em média, 2,5 % do produto interno bruto (PIB) por ano desde 1980, enquanto as da Suíça chegaram a 8,4 % do PIB. Comparado ao Banco do Japão, o Banco Nacional Suíço assumiu um papel mais ativo e direto nas exportações de capital, resistindo à valorização do franco por meio da compra de euros (e da venda de francos). A saída persistente de capitais amorteceu o poder de compra em ambos os países, reduzindo assim as pressões internas sobre os preços. Isso se aplica aos preços de bens e imóveis, que em cada país subiram a um ritmo mais lento do que nos EUA.
Em segundo lugar, em linha com a chamada paridade de taxa de juros aberta, as baixas taxas de juros no Japão e na Suíça foram acompanhadas por uma valorização do iene japonês e do franco suíço (Latsos e Schnabl 2018) em relação ao dólar americano, em média 1,4 por cento (yen) e 1,0 por cento (franco) ao ano desde 1980. As expectativas de valorização para ambas as moedas surgiram porque as saídas líquidas persistentes de capital aumentaram gradualmente os ativos líquidos estrangeiros do Japão e da Suíça (veja a figura 2, bem como McKinnon e Schnabl 2006 em Japão). No final de 2020, os ativos estrangeiros líquidos do Japão eram de US$ 3,441 trilhões (cerca de 68 % do PIB) e os da Suíça eram de US$ 867 bilhões (cerca de 115 % do PIB). Se esses ativos estrangeiros fossem repatriados, o iene e o franco suíço sofreriam forte pressão de valorização.
Figura 2: Exportações líquidas de capital de Suíça e Japão (primeiro quadro) e ativos líquidos no estrangeiro de Japão e Suíça (segundo quadro). Fonte: Fundo Monetário Internacional.
Terceiro, uma espiral descendente de preços e salários surgiu porque a pressão da valorização reduziu o crescimento e as pressões dos preços. As revalorizações cambiais baixavam os preços dos bens importados e tornavam os bens exportados caros no exterior. Isso forçou as empresas orientadas para o mercado doméstico e estrangeiro no Japão e na Suíça a manter seus preços baixos. Com a necessidade de manter os custos sob controle, o crescimento salarial foi mantido sob controle. O fato de os níveis salariais no Japão e na Suíça serem relativamente altos para os padrões internacionais pode ter facilitado a contenção salarial nesses países em comparação com outros países.
No entanto, as políticas restritivas de salários e preços no Japão e na Suíça, em comparação com outros países, depreciaram a taxa de câmbio real - i.e., ou seja, a taxa de câmbio nominal ajustada para as mudanças relativas de salários (e preços). A desvalorização real do iene japonês e do franco suíço em relação ao dólar americano tem sido em média 1,4 % e 0,7 % ao ano desde 1980 em termos de reajuste salarial relativo (0,7 % e 0,4 % ao ano em termos de ajuste de preços relativos), deprimindo as importações e favorecendo as exportações. Assim, o Japão e a Suíça mais do que compensaram a apreciação da taxa de câmbio nominal com um baixo crescimento dos salários e dos preços em relação aos seus homólogos estrangeiros (ver figura 3). Isso reduziu a demanda doméstica por produtos estrangeiros e sustentou a demanda externa por produtos suíços e japoneses, o que explica os persistentes superávits em conta corrente dos dois países (veja a figura 2).
Figura 3: Taxas cambiais nominal e real (iene japonês x dólar americano). Segundo quadro, franco suíço x dólar americano.¹
As baixas taxas de inflação significam que o poder de compra dos cidadãos japoneses e suíços aumentou em relação ao dos cidadãos de outros países ao longo do tempo? A resposta parece ser não. Afinal, a taxa de juros real e o crescimento dos salários reais em ambos os países têm sido menores do que nos EUA, que pode ser considerado o mais importante destinatário das exportações de capital japonesas e suíças. O rendimento médio real dos títulos do governo de dez anos desde 1980 foi de 2,9 % no Japão e na Suíça, em comparação com 5,5 % nos EUA (veja a figura 4, gráfico à esquerda).
Da mesma forma, o aumento médio do salário real por ano desde 1980 foi de 0,3 % no Japão e 0,6 % na Suíça, em comparação com 0,9 % nos EUA (veja a figura 4, gráfico à direita). Nessa perspectiva, os cidadãos do Japão e da Suíça não se beneficiaram realmente de uma inflação de preços ao consumidor excepcionalmente baixa. Em vez disso, os consumidores nos EUA parecem ter se beneficiado de um nível crescente de poder de compra, que pode ser em parte devido às entradas de capital do Japão e da Suíça.
Figura 4: Taxas de juros reais de Estados Unidos, Suíça e Japão (primeiro quadro) e aumentos salariais reais de Japão, Suíça e Estados Unidos (segundo quadro). Fonte: Refinitiv, Ministry of Health, Labour and Welfare (Japão), Federal Statistical Office (Suíça), and Social Security Administration (Estados Unidos).
Artigo original publicado no dia 02/04/2022 no Mises Institute, podendo ser conferido aqui. Referências bibliográficas estão contidas no texto original.
¹ Fonte: Organisation of Economic Co-operation and Development, Ministry of Health, Labour and Welfare (Japão), Federal Statistical Office (Suíça), US Bureau of Labor Statistics. Nota: A taxa real de câmbio é ajustada para o índice de preços ao consumidor. Um aumento (diminuição) indica uma depreciação (apreciação) do iene japonês e do franco suíço ante dólar americano.
Tradução, edição e adaptação por Felipe Lange.
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